优先支持百货商场、购物中心发行公募REITs——发改委、证监会REITs新规解读

 

为进一步提升基础设施REITs项目申报推荐的质量和效率，促进基础设施REITs市场平稳健康发展，2023年3月24日，国家发展改革委重磅发布《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236号）。同日，证监会发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》（以下合称“新规”）。二者在拓宽试点资产类型、调整项目发行条件等方面一致，尤其是明确将百货商场、购物中心等消费基础设施纳入试点范围备受瞩目。同时，两部新规还在项目前期培育、申报受理流程、回收资金使用、项目运营管理、扩募、市场参与主体等方面提出新的要求。

为帮助读者理清新规对基础设施公募REITs底层资产的新要求，本文对新规有关内容进行解析。

 

一、试点资产类型拓展至消费基础设施领域

此前，允许发行基础设施公募REITs的底层资产类型主要为如下7种，并明确酒店、商场、写字楼等商业地产项目不属于试点范围，项目土地用途原则上应为非商业用地：

• 收费公路等交通基础设施；
• 风电、光伏发电等能源基础设施；
• 城镇供水、供电、供气、供热等市政基础设施；
• 城镇污水垃圾处理等生态环保基础设施；
• 仓储物流基础设施；
• 园区基础设施；
• 保障性租赁住房

以下为相关文件具体规定：

此次新规拓宽公募REITs试点资产类型至消费基础设施领域，“优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs”。从新规也可以看出，监管部门还在研究支持其他增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景的消费基础设施发行基础设施REITs。

 

那么百货商场、购物中心、农贸市场、社区商业具体是指什么呢，有什么特点？百货商场、购物中心、农贸市场、社区商业并非法定概念，笔者检索相关规定如下：

与此同时，新规对可以发行公募REITs的百货商场、购物中心、农贸市场、社区商业等项目也提出了一些限制：

 

第一，项目用地性质应符合土地管理相关规定；

解读：根据自然资源部办公厅《国土空间调查、规划、用途管制用地用海分类指南（试行）》以及国土资源部修订的国家标准《土地利用现状分类》（GB/T 21010-2017），百货商场、购物中心、农贸市场、社区商业的土地性质如下：

 

• 百货商场：一级分类：05商服用地，二级分类：0501零售商业用地；
• 购物中心：一级分类：05商服用地，二级分类：0501零售商业用地；
• 农贸市场：一级分类：05商服用地，二级分类：0502批发市场用地；
• 社区商业：一级分类：05商服用地，二级分类：0507其他商服用地。

 

第二，项目发起人（原始权益人）应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体，不得从事商品住宅开发业务；

解读：项目发起人（原始权益人）不得从事商品住宅开发业务。如项目发起人（原始权益人）从事商品住宅开发业务，在申报前需进行必要的业务重组和剥离。

 

第三，发起人（原始权益人）应利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度，更好满足居民消费需求；

 

第四，严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资。

小结：笔者认为，此次拓宽公募REITs试点资产类型至消费基础设施领域，目的在于贯彻党中央、国务院关于把恢复和扩大消费摆在优先位置的决策部署，对扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用，促进消费基础设施建设具有重要意义。

 

二、分类调整不同项目的收益率要求

截至目前，国内已成功发行20多只基础设施公募REITs，涵盖产业园区、仓储物流、高速公路、生态环保、新能源等领域。根据资产性质、收入来源、现金流特征等方面的不同特点，目前基础设施公募REITs的底层资产可以分为产权类资产和特许经营类资产两大类。两类资产主要区别如下：

以往各类基础设施公募REITs项目的收益，无论是产权类资产，还是特许经营类资产，均统一适用《国家发展改革委关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号）规定的“未来3年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于4%”的门槛条件。

此次新规考虑到不同类型基础设施REITs项目和资产的具体情况和收益水平，对收益率进行了分类调整，“申报发行基础设施REITs的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%。”

可以看出，此次调整对特许经营权、经营收益权类项目引入了“内部收益率（IRR）”指标作为收益水平的衡量标准。

 

产权项目一般包含土地使用权，如产业园区、仓储物流、保障性租赁住房等资产，其净现金流分派率可以直接反映各年获利能力。有关数据显示，在目前上市的基础设施REITs产品中，进入二级市场的投资人的平均净现金流分派率已降至3.5%左右。新规将该指标准入门槛由4%调减至3.8%，明显高于二级市场的投资收益率，对于投资人仍具有较大的认可度和吸引力，也有利于原始权益人将更多符合条件的产权项目发行REITs产品。

 

特许经营权、经营收益权类项目，如高速公路、污水垃圾处理等资产，其REITs估值一般不含土地使用权。特别是特许经营项目在经营期满时将无偿移交，持有期间存在“还本付息”的内在需求，其净现金流分派率不仅明显高于无“还本”诉求的产权项目，而且其大小与项目自身剩余经营年限有关，可比性相对较弱。内部收益率（IRR）是资金存续期的各年净现值（现金流入扣减现金流出）累计值为零的折现率，反映了经营权REITs项目在剩余年限的总体盈利能力，同时鉴于基础设施收益相对稳定，IRR更好地反映了基金存续期内的各年获利能力预期。有关数据显示，受新冠肺炎疫情等因素影响，目前已发行的3单高速公路REITs二级市场价格低于发行价，目前已上市的9单经营权REITs的内部收益率（IRR）平均值为5.5%左右。新规对经营权项目不再统一适用最低净现金流分派率，规定首发REITs项目IRR原则上不低于5%，略低于9单已上市经营权REITs的实际收益率，但明显高于市场大多数理财产品收益率，也有利于推动更多经营权资产进入公募REITs市场。

 

为达到基础设施公募REITs项目发行的收益率新要求，发行人（原始权益人）可通过剥离低效资产、拓宽收入来源、降低运营成本、提升管理效率等多种方式，努力提高项目收益水平。

 

三、降低保障性租赁住房REITs的首次发行资产规模要求

以往各类基础设施公募REITs项目的资产规模适用《国家发展改革委关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号）规定的“首次发行基础设施REITs的项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于10亿元”。

此次新规对保障性租赁住房项目作出了特殊规定，即“首次发行基础设施REITs的保障性租赁住房项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于8亿元”。

2021年6月，国务院出台《关于加快发展保障性租赁住房的意见》，指出大城市中新市民、青年人等群体住房困难问题仍然比较突出，需加快发展保障性租赁住房。2021年12月，中央经济工作会议表示，“要坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”。此次新规将保障性租赁住房REITs项目的首次发行资产评估净值门槛降至不低于8亿元，将激发更多地区将优质保障性租赁住房资产投放至公募REITs市场，有利于通过REITs模式盘活存量保障性租赁住房资产，更好地解决新市民、青年人等住房问题。

 

四、明确拟申报项目投资管理手续缺失的解决方案

按照规定，拟申报发行基础设施公募REITs的项目需进行合规性审查，通常需要核查项目是否已依法依规取得固定资产投资管理相关手续，主要包括：1.项目审批、核准或备案手续；2.规划、用地、环评、施工许可手续；3.竣工验收报告（或建设、勘察、设计、施工、监理“五方验收单”，或政府批复的项目转入商运文件）；4.依据相关法律法规必须办理的其他重要许可手续（例如，有关项目应按照《固定资产投资项目节能审查办法》要求进行节能审查；涉及经营增值电信业务的数据中心项目应取得增值电信业务经营许可）。

 

对于项目存在手续缺失的情况，此前《国家发展和改革委员会关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》（发改办投资〔2020〕586号）规定“应以手续办理时的法律法规、规章制度、国家政策等为依据，判定相关手续的合法合规性”。

 

此次新规重申了“投资管理手续是否合规，应以项目投资建设时的法律法规和国家政策作为主要判定依据”这一原则。对于手续缺失的情况，提出了具体解决方案：

1、项目投资建设时无需办理但按现行规定应当办理的有关手续（如建设项目的节能评估），应按当时规定把握，并说明有关情况；

2、项目投资建设时应当办理但现行规定已经取消（如建设用地批准书）或与其他手续合并的有关手续（如划拨用地的土地预审意见），如有缺失，应由相关负责部门说明情况或出具处理意见；

3、按照项目投资建设时和现行规定均需办理的有关手续，如有缺失，原则上应由相关负责部门依法补办，确实无法补办的应由相关负责部门出具处理意见。如项目曾进行改变功能用途的重大改扩建，应主要依据改扩建时的相关手续办理情况判断其投资管理合规性。

 

五、结语

此次新规将试点资产类型拓展至消费基础设施领域，具体问题具体分析，分类调整不同项目的收益率要求，将保障性租赁住房REITs项目的首次发行资产规模门槛降至不低于8亿元，同时明确了拟申报发行的基础设施公募REITs项目投资管理手续缺失的解决方案。以上新要求，不断向市场释放积极信号，对于扩大REITs市场规模，吸引REITs投资具有重要意义，中国REITs发展之路未来可期。

 

附：新规与此前要求对比一览表

 

 

作者介绍

刘玲玲律师是青海树人律师事务所金融证券部律师，华东政法大学学士。刘玲玲律师主攻金融证券、并购重组等方面的法律业务。2020年加入树人所以来，先后为中国银行股份有限公司青海省分行、国家开发银行青海省分行、中国建设银行股份有限公司青海省分行、青海格尔木农村商业银行股份有限公司等金融机构提供合同审查、法律咨询、争议解决、商业谈判、法律培训等常年法律服务，在银行法律业务方面具有丰富的工作经验。多次参与青海省大型国有企业并购重组、债权收购、信托资产处置等项目，多次承办青海省政府专项债券发行业务。

 

 

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